2025年迄今为止，多户型房地产投资信托基金（REIT）的业绩一直承压，供应过剩周期的尾声和经济增长的不确定性给该行业带来了压力。与此同时，续租收益仍然是一个亮点，凸显了该行业在优先考虑物业升级和改善住户体验方面取得的成功。
虽然沿海市场的表现强于阳光地带，但一些分析师预计，随着供应压力进一步缓解，到2026年，这些差距将缩小。与此同时，由于购房成本和租房成本之间的差距依然悬而未决，预计租房者将更长时间地租房，这将为该行业带来强劲的推动力。
REIT.com 采访了摩根士丹利股票研究副总裁亚当·克莱默(Adam Kramer)、 Janney 房地产股票研究主管罗布·史蒂文森 (Rob Stevenson)和 Jefferies LLC 股票研究高级副总裁琳达·蔡 (Linda Tsai)，了解他们对多户型房地产投资信托基金前景的看法。
您如何描述 2025 年迄今为止多户型房地产投资信托基金行业的表现？您对 2026 年有何预期？
Adam Kramer：随着多户型住宅行业持续面临创纪录的供应周期，2025年将再次成为沿海地区和以阳光地带为重点的房地产投资信托基金（REIT）基本面出现分化的一年。对于主要投资沿海地区的REIT来说，今年的租赁增长和入住率可能会相对正常，甚至略低于正常水平。
对于阳光地带房地产投资信托基金 (REIT) 而言，2025 年将是（又一个）过渡年，因为交付量在 2024 年底达到峰值，随后从高于长期平均水平转为低于长期平均水平。人们普遍预期，这些 REIT 的全年租金平均将为负增长，并且可能全年保持负增长。
一些房地产投资信托基金（REITs）的中期更新数据显示，租赁旺季提前到来且较为疲软。这种潜在的疲软不仅令人质疑2025年指南/预估的可实现性，也令人质疑此后基本面的复苏。
罗布·史蒂文森：令人失望。由于供应减少、需求依然强劲以及美国经济健康，我们原本预计多户型REIT至少会在2025年上半年成为表现较好的REIT类别之一。不幸的是，在过去三个月里，多户型REIT却是表现最差的REIT资产类别之一。
Linda Tsai：今年迄今为止，多户住宅市场的表现逊于房地产投资信托基金（REIT）和大盘。年初预期良好，但由于居民不愿外出，5月/6月预期减弱，这拖累了新租赁增长率，尤其是在供应过剩的阳光地带市场。我们看到，一些在阳光地带和洛杉矶业务较多的REIT在第二季度下调了2025年同店收入预期。
供应方面发生了什么？这对租金定价权有何影响？
克莱默：随着我们进入创纪录的供应周期尾声，供应问题目前已得到充分理解和重视，其中阳光地带的供应最为明显。自那以后，交付量有所上升，但增速有所放缓。
然而，有趣的是，即使在供应过剩的情况下，无论是在沿海市场，还是在阳光地带，续租率的增长都保持良好。同样地，即使供应增加，周转率也一直很低，我们认为这证明了房地产投资信托基金（REITs）的住户体验项目和举措的成效。
对于阳光地带来说，牛市的前景在于 2025 年的供应吸收，这可能导致 2026 年及以后租赁强劲增长和定价能力。
蔡：2025年的竣工量将比2024年70万套的峰值下降约50%，目前为35万至50.8万套。到2026年，竣工量预计将进一步下降至32.7万至37.1万套。这是由于利率上升、贷款条件收紧以及建筑成本对新开工量造成压力。
从 2026 年开始，新开工数量将再次上升至 30 万套左右，2027 年和 2028 年也将如此，但仍低于 35 万套的水平。
Witten Advisors 表示，由于 2025 年后竣工速度大幅放缓，2026 年至 2028 年间的需求将开始超过供应。第二季度，我们看到了一些非常一致的趋势：旧金山、纽约、波士顿和华盛顿特区的租金增长表现优异，而奥斯汀、丹佛、菲尼克斯、亚特兰大和达拉斯则相对较弱。由于电影业复苏缓慢，洛杉矶的就业复苏也落后了，AvalonBay Communities, Inc. (NYSE: AVB) 和Essex Property Trust, Inc. (NYSE: ESS) 都在电话会议上强调了这一点，但他们希望电影税收抵免翻倍能够刺激当地经济。
史蒂文森：根据市场（甚至子市场）的不同，大多数市场的供应量在2024年下半年或2025年第一季度达到峰值，此后一直呈下降趋势。虽然一些子市场仍在使用大幅租金优惠（主要是免租一两个月）来吸引租户（或与已租出租户竞争），但自春季租赁旺季开始以来，我们看到租金优惠有所减少。
尽管我们仍看到主要市场的新租增长普遍持平（沿海市场）至-2%（阳光地带），但续租增长仍保持3%或更高的增长。我们预计，2025年前三个季度的综合租约增长将有所改善，然后在第四季度经历正常的季节性放缓。
从地理位置来看，哪些地区为多户型房地产投资信托基金提供了最佳机遇？
蔡： 2026年下半年，我们应该会继续看到沿海市场租金出现强劲上涨。这些地区包括北加州、南加州、波士顿、纽约和南佛罗里达。
史蒂文森：如果我们谈论的是 2025 年剩余的时间，那么可能仍然是主要的东海岸市场和洛杉矶以外的西海岸市场，而阳光地带由于供应过剩而落后。
如果我们谈论的是 2026 年，只要美国经济保持强劲（尤其是白领就业），我们预计阳光地带将出现强劲反弹。
克莱默：毫不奇怪，由于新的竞争性供应给定价带来压力，并迫使人们使用优惠政策，供应过剩的阳光地带市场在全国范围内的租金增长仍然最弱。然而，我们认为，这些供应过剩的阳光地带市场也更有可能实现最佳的就业增长和人口迁移。
过去几年，沿海市场的基本面明显强劲，这种势头很可能在 2025 年剩余时间和 2026 年持续下去。我们预计，随着供应压力的减弱，沿海地区和阳光地带的基本面将在 2026 年趋于一致。
您是否发现多户住宅交易量有任何显著的变化？
克莱默：简而言之，没有。自首次加息以来，交易市场动态一直相对稳定，而且利率仍在高位——但需求依然强劲，在某些情况下或许可以避免困境——这种动态仍在持续。按季度计算，第一季度交易量仅为310亿美元，是自2024年第一季度以来的最低季度，尽管资本化率已连续六个季度稳定在5.5%-5.6%。
除非降息时机更加确定、交付放缓导致租金增长更加强劲，或者相反，经济衰退导致需求下降导致价格下跌，否则很难想象交易市场会发生任何显著变化。
史蒂文森：卖家可能更愿意以基于当今债务融资成本的价格进行交易（而不是美联储可能降息三四次之后的价格）。
此外，为了使内部收益率 (IRR) 计算准确，买家似乎更愿意将 2026 年及以后更强劲的租金增长纳入考量。但总体而言，交易量仍低于我们的预期——尤其是考虑到所有建筑和其他抵押贷款债务将在 2024 年、2025 年和 2026 年到期和/或重置。
我们将观察Elme Communities (NYSE: ELME) 最近宣布的出售/清算对该集团的估值以及总体并购有多大影响。
蔡：交易量仍低于2022年和2023年的峰值，但今年迄今的交易量比去年同期高出约25%。西海岸的交易量明显强劲，而阳光地带的交易量仍然疲软。这是因为人们认为，许多潜在卖家正在等待供应，因为预计到2026年下半年需求将超过供应，他们不想在NOI低于最优水平（考虑到供应）的情况下过早出售。
那么多户型开发情况如何——房地产投资信托基金如今有多愿意启动新项目？
克莱默：过去几年，房地产投资信托基金 (REIT) 采取了多种发展方式。
REIT 更加重视开发并不令人意外：2025 年和 2026 年交付量预计将同比下降 30%-40%，2027 年将进一步下降 20%，因此，对于那些拥有资本成本的人来说，这是一个极具吸引力的机会，可以在 2027 年或 2028 年开始开发，届时交付量（占库存的百分比）可能将是自全球金融危机以来最少的。
蔡：由于资本成本和建设成本较高，大多数公寓房地产投资信托基金 (REIT) 不愿启动新的开发项目。他们更愿意购买一栋楼，因为购买成本仍然低于重置成本，而且可以运用其规模、管理和技术优势，更高效地运营新收购的楼盘，从而提高营业利润率。
史蒂文森：只要预期收益率超过过去20年左右它们一直以类似收购为基准的100、150或175个基点，REITs就非常愿意。但在那些你很久没有控制的土地上，很难做到这一点，而且考虑到材料和劳动力的价格，中高层开发项目也更难成功。
如今，遗留土地上的低密度郊区资产仍然是最容易实现财务运作的开发项目（不仅对于房地产投资信托基金 (REIT) 而言，对于私人开发商而言也是如此）。
在私人方面，虽然我们看到一些新项目破土动工，但这些开发商也面临着比过去几十年更为恶劣的贷款环境。
您认为或希望看到多户型房地产投资信托管理团队今天优先考虑哪些问题？
蔡：在成本上涨的时期，我们看到多户型房地产投资信托基金（REIT）在管理成本上涨方面做得很好，例如，通过提高评估额来抵消税收增长，部署自动化工具来提高楼宇运营效率，或利用人工智能进行租赁。在某些市场，当收入因供应不足而面临压力时，这些措施对于维持净营业利润（NOI）尤其有效。
进一步来看，随着人们租期延长，客户流失率的降低也有助于提高运营效率。如果多户型业主能够通过提供更优质的服务来让越来越多的租户感到满意，再加上生活方式的不断变化（年轻一代选择保持单身且不生孩子），那么运营商就可以利用长期/代际顺风，推动净营业利润率甚至有可能持续走高。
克莱默：近年来，运营一直是多户型房地产投资信托基金管理团队的重点。由于供应不足，他们强调了留存率、住户体验、辅助服务和收益机会等。许多房地产投资信托基金都提供了关于这些辅助服务机会及其带来的收入/净运营收益贡献的实用信息披露和指南。随着房地产投资信托基金在未来几年把握这些机会，我们很期待看到后续的机会组合——额外的运营和创新项目——将会是什么样子。
多户型REIT在让华尔街及时了解其投资组合的可负担性指标（即租金收入比）方面做得很好。然而，鉴于数据限制（这完全可以理解），这些数据仅限于新入住的房源；REIT缺乏一套完善的方法来持续追踪可负担性。了解REIT整个投资组合的可负担性状况，尤其是在居民周转率持续下降、续租率持续保持3%-5%增长的情况下，将大有裨益。
史蒂文森：他们持续投入大量时间和金钱，力求在技术和运营方面实现更大效益——这是有充分理由的。这其中蕴含着让多户型房地产投资信托基金能够提高留存率并最终提高运营利润率的“秘诀”。
我们还看到资金持续流入重建项目，尤其是工期较短的厨房、浴室和公共区域升级改造，这些项目可以实现10%的内部收益率。虽然不像收购或开发那样引人注目，但这些幕后“阻击战”有助于推动中期和长期业绩。
您还在关注多户型房地产投资信托基金领域的哪些其他趋势或主题？
克莱默：每家多户型房地产投资信托基金（REIT）的资产负债表都表现强劲；其中一些REIT的杠杆率远低于其自身的目标水平和REIT集团的平均水平。我们将关注REIT如何利用其过剩的资产负债表能力：它们是否会（重新）投入开发，是否能够执行收购，是否寻求重建，甚至是否进行股票回购。
同样，随着一些小型多户型房地产投资信托基金 (REIT) 寻求战略替代方案，我们正在关注该领域的任何并购/合并，这可能成为 REIT 的另一个外部增长来源。
史蒂文森：纽约市长竞选将会非常精彩，并可能对 AvalonBay、Equity Residential（纽约证券交易所代码：EQR）和UDR, Inc.（纽约证券交易所代码：UDR）以及其他资产类别的众多房地产投资信托基金（REIT）产生重大影响。目前，全国范围内仍有一些市场试图通过（或扩大）各种形式的租金管制措施。
鉴于房利美和房地美是多户型住宅领域最大的两家贷款机构，我们对这两家公司的前景也十分关注。
我们也在密切关注新的独栋住宅数据。高昂的抵押贷款利率以及新建和现有待售房屋的供应量低，导致更多人选择租房居住更长时间。即使美联储下半年开始降息，我们也不确定待售房屋的供应量是否足以满足需求——尤其是在抵押贷款利率约为3%的情况下，许多家庭仍然依赖于现有住房。
蔡：尽管年中由于经济前景不明朗而出现一些放缓，但多户型住宅市场依然强劲。当然，关键在于就业，以及整体就业是否放缓，这一点我们在最新的就业报告中已经看到。面对供应过剩的局面，积极的一面是，在供应最过剩的市场，吸收能力非常强劲。
此外，租房成本和购房成本之间持续存在的巨大差距，使得买房变得非常困难，租房者不得不长期租房，这种情况自疫情后房价上涨以来一直存在。现在房价没有上涨，阳光地带的房价有所下降，库存也有所增加，但房屋销售仍然没有起色。自2019年6月以来，房价上涨了100%以上，但工资增长率平均只有30%左右，这意味着大多数潜在购房者根本买不起房。